RESUMEN
Parte I.
Los fondos de pensiones tienen como misión fundamental, garantizar la acumulación de capital suficiente para que los trabajadores cotizantes puedan mantener su calidad de vida al momento del retiro. En consecuencia, podríamos derramar kilos de tinta para explicar formas de preservar esas garantías, sin embargo, es necesario enfocarse en dos cosas, que realmente le importan al futuro pensionado: 1) que su dinero esté disponible y 2) que la tasa de reemplazo que definirá su ingreso mensual en el retiro, sea lo más alta posible. El Estado es el mayor responsable para lograr eso.
En ese sentido, la advertencia en este artículo, está basada en la experiencia latinoamericana y la literatura disponible. Aunque maximizar el retorno a la inversión es un medio fundamental, no es el todo, debe contar con el apalancamiento de las políticas públicas a favor del trabajador cotizante
Dado que los primeros reclamantes de pensiones en nuestro Sistema Previsional Contributivo, acorde a la ley 87-01, se formalizarán en el año 2032, los correctivos podrían implementarse; sin embargo, la perdida de reputación del Sistema de Seguridad Social al día hoy, debido a el “caso SENASA” ha hecho más apremiante los plazos. No se puede negar que el daño infligido al SDSS, trajo consigo pérdida de confianza y una innecesaria justificación de más burocracia para el Sistema. Cuando en verdad, la fiebre no está en la sabana; más bien, la dolencia está en la infiltración de la política partidaria en el sistema. Cosa que nunca debió suceder.
La advertencia. La búsqueda de una mayor tasa de reemplazo para las pensiones, no debe obviar, las falencias estructurales del mercado de capitales, en particular, en de rentas variables.
Esto en ocasión de la reconocida pérdida de valor de la inversión realizada en las acciones de Cesar Iglesias & Co, hace tan solo 24 meses. Esta pérdida de valor, no ha sido registrada como perdida financiera todavía, porque dichas acciones no han sido vendidas (o transadas en el mercado), no obstante, el precedente nos hace levantar bandera amarilla.
La situación ya genera preguntas, por tratarse del 70% de las acciones para las AFP y 30% para el propietario original, con una inversión ascendente a RD$3,492 millones, que no es poco; obviamente que se trata de una exposición de alto riesgo. Dos preguntas se hacen relevantes: ¿En su calidad de administrador, el capital a riesgo del accionista minoritario, será incentivo suficiente para maximizarle utilidades al trabajador cotizante, que hoy es accionista mayoritario? ¿Por qué se adquirió el 70%, y no una participación menor, que es lo típico, a sabiendas que el giro del negocio o expertise, en cualquier caso, lo posee el minoritario, quien precisamente vendió la mayoría de su portafolio?
Se hace evidente que nadie sin las respuestas, y sin tener conocimiento de los dividendos aún no distribuidos con cargo al segundo año (2024), puede cerrar filas con los que se oponen a operaciones sobre rentas variables. Pero, y, sin embargo, nos ponen en la lista de espera, a algunos de los observadores.
El marco fiduciario en que operan las AFP les obliga a preservarse del riesgo moral que conlleva sus operaciones de administración de fondos para el Seguro de Vejez; sin embargo, no deben abstraerse de la coyuntura en que se desenvuelve el propio SDSS. Como, por ejemplo, el descredito generado por el caso SENASA. El sistema no resiste otro escándalo como ese. En lo personal, deseo que algo así no ocurra de nuevo, por el bien de nuestra economía, del ahorro nacional que representan los fondos en las AFP y la propia reputación del SDSS.
Asumo, igual que muchos, que SIPEN y las AFP, desean maximizar rentas para los fondos de los trabajadores, pero una mayor tasa de remplazo para los salarios de los pensionados, debe contar con otros medios para lograrlo, que no sea maximizar riesgos en el precario mercado de rentas variables, como veremos en la Parte II, de esta publicación.
Para ponernos en contexto, veamos cuatro aspectos adicionales, que no les son ajenos a nuestras autoridades, pero que nos inducen a recordarle extrema cautela a la Superintendencia de Pensiones para pasos similares en el futuro cercano, en su calidad de ser el mayor responsable en autorizar la compra de instrumentos de renta variable, con los fondos de los trabajadores.
Quiérase o no, los hechos acusan a nuestro mercado de capitales, de lo siguiente: 1) iliquidez estructural del mercado bursátil, 2) un riesgo de concentración por escasa diversidad de emisores, 3) ineficiencias regulatorias y de supervisión bursátil, 4) vulnerabilidad ante shocks macroeconómicos externos y 5) una gran debilidad para supervisar los gobiernos corporativos de empresas locales cotizadas, entre estas, casi todas son empresas netamente familiares.
Nuestro mercado de capitales es uno de los menos desarrollados de América Latina. La capitalización bursátil de la Bolsa de Valores de RD (BVRD) representa un porcentaje marginal del PIB nacional, en contraste con mercados como el de Chile (más del 80% del PIB), Brasil (más del 50%) o incluso Colombia y Perú (ambos por encima del 30%). En términos absolutos, el volumen transado diariamente en la BVRD es ínfimo comparado con las necesidades del enorme fondo de pensiones que administran las AFP. Esto implica que cualquier intento de inversión significativa por parte de las AFP movería los precios de las acciones de manera artificial, en las pocas empresas importantes que cotizan, generando mayor distorsión de la existente. En consecuencia, el mercado de capitales debe incentivarse a que se desarrolle con inversión privada, y a posteriori, con inversión de los fondos de los trabajadores.
La exposición al riesgo, en mercados pequeños tiende a correlacionar los retornos de todos los activos disponibles, mitigando cualquier beneficio de diversificación; en la práctica, las AFP se encontrarían expuestas al riesgo idiosincrático de unas pocas empresas, sin posibilidad real de evadir los efectos adversos.
Es casi un axioma, que el riesgo de liquidez es, posiblemente, sea la razón más contundente para desaconsejar la inversión de fondos pensionales. Los sistemas previsionales necesitan activos que puedan ser convertidos en efectivo de manera rápida, ordenada y sin pérdida significativa de valor, con pocos compradores y vendedores, las acciones pueden permanecer sin transacciones durante meses o años.
Existe una correlación histórica negativa entre los períodos de crisis económica y el valor de los activos de renta variable en economías emergentes: precisamente cuando los afiliados más necesitan sus ahorros (desempleo, enfermedad, retiro anticipado), es cuando el valor de las acciones está más deprimido. Invertir en acciones locales exacerba este riesgo de correlación adversa.
Una condición necesaria para que un fondo de pensiones pueda invertir en acciones con cierta seguridad es la existencia de un marco regulatorio robusto que garantice: (a) transparencia en la información financiera de los emisores, (b) igualdad de condiciones entre todos los inversionistas, (c) mecanismos efectivos de sanción ante fraudes o manipulación de precios, y (d) supervisión continua y técnicamente competente. El nuestro aún no ha madura lo suficiente.
Aunque huelga reiterarlo, nuestra economía es pequeña y abierta, es altamente dependiente del turismo, las remesas y la inversión extranjera directa. Por tanto, este aspecto estructural, la hace particularmente vulnerable a shocks externos como son las recesiones globales, desastres naturales o crisis financieras internacionales. En tales escenarios, las acciones de empresas locales tienden a depreciarse significativamente, justo cuando los fondos de pensiones pueden necesitar liquidez para atender retiros extraordinarios.
La norma es que los fondos de pensiones, al invertirse en acciones de empresas locales, pasan a ser accionistas minoritarios, sin embargo, la norma en el caso Cesar Iglesias, no se cumplió. Las tres AFP quienes no tienen el “expertise” de administrar empresas fabriles y comerciales, se hicieron así mismos mayoritarios en representación de los trabajadores. La gobernanza corporativa, no obstante, quedo en mano del accionista minoritario. Lo que demuestra una atípica y excepcional confianza en la administración actual, que es la misma al momento de la inversión.
La mayoría de las empresas dominicanas, incluso que cotizan en bolsa, tienen estructuras de propiedad altamente concentradas en familias o grupos empresariales. Un fondo de pensiones que invierte en estas empresas tiene escasa capacidad de influir en sus decisiones estratégicas, pero todavía es peor, cuando siendo mayoritario, cede el control de la empresa.
Sin pretender ser dogmático, la conclusión es que, la operación de compra del 70% de las acciones a los propietarios de la compañía Cesar Iglesias, y haberles delegado la administración a sus antiguos dueños, hoy minoritarios (ni siquiera a un tercero) es una operación no aconsejable.
Y en el caso de que fuese una estrategia, de parte de las AFP y la BVRD, para adquirir participaciones minoritarias, concluyo que por las razones estructurales, regulatorias, financieras y de gobernanza detalladas anteriormente, tampoco, hasta tanto no existan las condiciones idóneas para que tales operaciones de compra de instrumentos de rentas variables se realicen con cargo a las Cuentas de Capitalización Individual (CCI) de los afiliados en el régimen contributivo.
En la Parte II, examinemos algunas políticas de estado, para maximizar la tasa de reemplazo de los salarios para los pensionados.
Por: Fernando Caamaño. Economista.